Weinig investeerders en ondernemers hebben de recente grote industriële crises meegemaakt of zelfs maar bestudeerd. Dit verlies aan ervaring op bedrijfs- en managerniveau is een belangrijke factor bij het vergroten van het risico. (Afbeelding credits: Unsplash – Jeriden Villegas)
Het risico bestaat dat 2022 een “gruwelijk jaar” wordt voor veel financiële erfenissen. We moeten ons voorbereiden op het ergste (industriële crisis) en hopen op het beste (vrede in Oekraïne). Er zullen grote kansen ontstaan uit de crises die we doormaken. risicoweging vs. Meer dan ooit zou rendement centraal moeten staan in elk financieel beheer.
De feiten aankondigen van een “perfecte storm” (economische storm)?
De grote economische crises van de afgelopen dertig jaar waren eerder financiële dan industriële crises. Dit zijn vooral financiële mislukkingen zoals 1987 of 2000, of financiële faillissementen zoals Enron en Lehmann in 2008 en Griekenland in 2011. We verwachten een crisis in 2023. Die zal niet financieel zijn maar industrieel door industriële faillissementen en economische herstructureringen. Dit is de beroemde “Great Reset” van Davos.
Deze industriële crisis zal een Schumpeteriaanse crisis van creatieve destructie zijn (faillissementen en bedrijfsinnovatie, herstructurering van productieafdelingen, implementatie van nieuwe technologieën). Het zal overeenkomen met de opkomst van de nieuwe economische cyclus van Kondratieff. Het World Economic Forum wijst terecht op de komst van deze vierde industriële revolutie. Het zal de economie en de samenleving herstructureren door middel van klimaat- en digitale transformatie.
Op weg naar een industriële crisis, niet naar een financiële?
Weinig investeerders en ondernemers hebben de recente grote industriële crises meegemaakt of zelfs maar bestudeerd. Dit verlies aan ervaring op bedrijfs- en managerniveau is een belangrijke factor bij het vergroten van het risico.
Deze crises komen overeen met de Minskyaanse crises. Ze zien de ineenstorting van de opeenstapeling van financiële zeepbellen in verband met de grote afwisseling van wereldwijde liquiditeit en de Minskiaanse kredietcyclus (waardoor financiële en economische zeepbellen ontstaan). De daling van de tarieven onder nul, en dus ver van het normale Wicksell-tarief, heeft geleid tot een soms niet optimale allocatie van spaargelden in steriele investeringen (grote, prestigieuze Chinese projecten zoals de Hong Kong Shenzhen Bridge, onproductief Chinees onroerend goed, eurofondsen in Frankrijk tijdens liquiditeitsval, hoge investeringen in kredietobligaties, enz.). Het leidde langzaam maar zeker tot de ondergang van de middenklasse en, zoals in de jaren dertig, van de democratie.
De huidige ommekeer en belangrijke technologische innovaties zullen leiden tot een ingrijpende wijziging van de productiecycli en zo de globalisering transformeren. Het is zonder twijfel het einde van de globalisering zoals we die de afgelopen twintig jaar hebben gekend, toen China erin slaagde de mondiale groei te domineren door de fabriek van de wereld te worden.
Zoals Hayek benadrukte in zijn baanbrekende boek Price and Output, moet inflatie niet alleen vanuit een macro-economisch perspectief worden geanalyseerd, zoals Keynes deed. Vooral op micro-economisch niveau leidt verstoring van de prijsstructuur tot herconfiguratie van productiecirkels. Inderdaad, ondernemers hebben vaak de neiging de economische cyclus verkeerd te interpreteren en te veel uit te vinden of te investeren in periodes van hoge prijzen, a fortiori in productiefasen en niet-consumentengoederen (het “whip bull”-effect).
Het is echter de eindverbruiker en zijn koopkracht die de investeringsbeslissingen van alle actoren in de productieketen valideert. De overinvestering en het speculatieve gedrag van producenten zoals we ze nu zien, dragen de kiem van een komende crisis van klinkende faillissementen zoals we die in de jaren zeventig zagen. Vervolgens werden hele economische sectoren (textiel, kolen, staal, enz.) geofferd op het altaar van Schumpeter’s creatieve vernietiging, wat de opkomst van nieuwe, meer productieve economische activiteiten mogelijk maakte (informatietechnologieën, elektronica, gezondheid, diensten, toerisme, luxe).
Het is nog moeilijk om het deksel op de komende veranderingen te openen, maar het World Economic Forum en de World 2030 Agenda hebben al interessante aanwijzingen gegeven: duurzame groei maakt het mogelijk om economische groei te ondersteunen met een beter gebruik van hulpbronnen, met waterstof in het bijzonder gekoppeld aan kernenergie als niet-vervuilend voor energie. Het vervangen van een “menselijke machine” door een “menselijke machine” door kunstmatige intelligentie met potentiële productiviteitswinst en dus aanzienlijke welvaartscreatie.
Hoe overleef je magere koeien om te profiteren van dikke koeien?
Het is altijd moeilijk om rijk te worden in een wereld die armer wordt. Financiën is slechts een sluier die de vorming van wereldwijde rijkdom weerspiegelt.
Josephs interpretatie van Farao’s droom blijft een boodschap over de noodzaak om spaargeld te beschermen. Het is nooit te laat om graanschuren te bouwen en op te slaan die beschermen tegen toekomstige plagen en zelfs gedijen in de storm. Maar dan is het noodzakelijk om te weten hoe je deze zolders van spaargelden kunt bouwen op de financiële rots van permanente economische waarde en niet op het speculatieve luchtspiegelingszand.
Vergelijking van de prestatie sinds begin 2022 voor Evariste’s actieve allocatie in vergelijking met de passieve allocatie van 60% van de Europese obligaties en 40% van de Europese aandelen. De daling van de actieve allocatie naar Evariste is beperkt tot -6,9% versus -11,7% voor de passieve portefeuille, wat een outperformance is van ongeveer 50%.
Bron: Evariste Quant Research, Bloomberg LLP. Portefeuillevorm exclusief kosten. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor toekomstige prestaties.
Op weg naar een 20-jarige uitbarsting van financiële zeepbellen?
Geldmarktinvesteringen leken het slechtst in een klimaat van oorlog en inflatie. Ze kunnen een van de beste blijken te zijn. “Cash is king” in de periode waarin “cash is verwaarloosd” (cash is king wanneer geld slecht lijkt te presteren door inflatie). In 2022 behoorden geldmarktfondsen in Amerikaanse dollars zelfs tot de beste beleggingen.
Met inflatie gecorreleerde obligaties kunnen hun rol als risicovrije activa niet spelen zolang de reële rente sterk negatief blijft. Het stijgt in lijn met de gerechtvaardigde en verwachte verkrapping door de Fed van ongeveer 3/3,5% vanaf eind 2003, 0,5% voor elke verhoging. Markten verwachten een beperkte stijging door de Europese Centrale Bank van 0,25% tot 1,25% eind 2023.
Obligaties hebben het einde van hun 40-jarige deflatoire cyclus bereikt en spelen niet langer hun historische rol als correlatieactiva voor 60/40-strategieën. Erger nog, de Federal Reserve begon met omgekeerde kwantitatieve versoepeling. Het zal zich bezighouden met prijsherschikking door obligaties van zijn balans te verkopen.
Goud steeg niet omdat het gevoelig is voor stijgende reële rentes. Het is waarschijnlijk al overschat. Het is mogelijk dat de goederen zijn teruggekeerd naar hun normale prijs of deze hebben overschreden. Het speculatieve gedrag van industriëlen en aandelenbouwers is het begin van een toekomstig industrieel faillissement (“bull whip”-management).
De voorraden zijn tot nu toe op een ordelijke manier gedaald. Maar ook hier merken we een nieuwe structuur op. De beste aandelenfondsen op de markt, die zich vaak goed richten op groeiaandelen op lange termijn, presteren slechter dan indices en creëren geen alfa bij dips. Voor ons is dit geen teken van de incompetentie van managers of de impact van hoge koersen op de aandelengroei, maar vooral van het verdwijnen van “smart money” uit aandelen.
Kippen komen thuis om uit te broeden (“kippen komen thuis om kippen te leggen”): de dollar bevestigt zijn plaats als veilige haven in deze turbulente periode.
Het is duidelijk dat de dollar de grote winnaar was van deze monetarisering van de wereldwijde markt. Het is de enige asset die daadwerkelijk is gestegen. We raden beleggers aan een deel van hun spaargeld daar te beleggen, ook als het moeilijk is om wisselkoersschommelingen te anticiperen.
Geopolitiek gezien zijn de Verenigde Staten de grootste winnaar van de oorlog met Rusland en het einde van de globalisering in Chinese stijl.
De eurozone gaat opnieuw een periode van existentiële hervormingen in. Het versterken van de economische en politieke eenheid van een uiteenlopende economische regio is een historische uitdaging voor de Europese Centrale Bank. Het democratisch tekort van de Europese instellingen dreigt de kwaliteit van de reactie van de Europese bevolking, die nog in opbouw is, te verminderen. Al het politieke en economische genie van Christine Lagarde zou nodig zijn om de turbulente en turbulente wateren die we naderen over te steken.
Conclusie
We gaan een van deze grote perioden van creatieve vernietiging van economie en geld in. De grote fortuinen die de afgelopen dertig jaar zijn gecreëerd, zullen worden vernietigd en worden doorgegeven aan degenen die wisten hoe ze op het tij van de geschiedenis moesten surfen.
Om de komende crisis het hoofd te bieden, is meer dan ooit vertrouwen nodig in het wonder van collectieve intelligentie, gebaseerd op de vicieuze cirkel tussen democratie en kapitalisme, om de paden van vrijheid te volgen die Tocqueville en Hayek hebben uitgestippeld.
Deze financiële analyse is geen beleggingsadvies. Evariste Quant Research en haar klanten kunnen de in deze analyse genoemde effecten aanhouden.
François d’HAUTEFEUILLE – Evariste Quant Research – Lid van de Independent Analysts Circle – Voormalig directeur van DWS Frankfurt – Voormalig hoofd Structured Management Amundi – Voormalig directeur van de afdeling Managed Accounts van Hedge Funds bij Deutsche Bank London – ESSEC Graduate